视频：洪灏对话刘煜辉：经济和市场展望1房地产恢复正常需要时间，以应对通货膨胀和通货紧缩的不同观点。洪灏：你在最近的文章中提到中国'；美国经济已经逐渐进入通货紧缩阶段，资产价格的形式与以前不同。所以相关部门应该有所作为，比如大胆尝试一些新的财政货币政策。但与此同时，一些主流经济学家认为，中国'；美国经济尚未进入通缩。对于你的观点，我理解为你对价格走势的未来预期。可能你对未来物价下行压力还有些担忧，所以我'；我想请你解释一下为什么你的观点与一些主流观点大相径庭。
刘煜辉：主要的区别可能是人们对价格指标的确认有不同的看法。从过去30年的经历来看，我的感觉其实很不一样，虽然我们长期以来投入了大量的资金和信用。在15个月的时间里，44万亿元被释放出来，但可以明显察觉到居民的反应'；部门很弱，车和房子都处于很难启动的状态，包括老百姓对钞票和通货膨胀的预期，放了这么长时间还是很平静，和以前的感觉明显不一样。。即使到了2020年，假设当时的货币信贷实力能和现在一样，普通人肯定坐不住了。但是这一次消费欲望很弱，企业的资本支出意愿也很差。年轻人也有低欲望，这是背后的底层逻辑。追根溯源，是经过了前三年的艰难岁月，对居民的伤害'；资产负债表是历史上前所未有的，其严重程度很可能超过过去30年的任何时期。洪灏：但是房价没有下跌。1月、2月、3月上半月的房地产销售数据依然超过了大家'；s的预期，尤其是二手房，但是一手房的分化还是比较严重的。此外，国有房企销售也超预期，但民企销售数据不佳。。居民应该更愿意购买二手房，因为他们仍然担心交付的稳定性。一二线城市分化也很严重，但我们暂时没有看到房价大幅下跌。为什么认为会有资产负债表衰退的压力？？刘煜辉：中国的房价和日本、美国的房价不太一样，是市场出清，政府干预很大。因此，中国'；美国房地产可能不会从价格角度释放调整压力。可见其价格和交易受到诸多管制，在交易层面存在很大的摩擦成本。事实上，过去3~5年的中国房地产调控是以时间换空间的方式进行的。的确，一线城市或者准一线城市，比如杭州，一季度二手市场出现小春天是很正常的。毕竟这三年的疫情已经打断了我们正常的生活节奏。尤其是中产家庭的改善型住房刚刚淤塞，一季度的放开使其得以集中释放。但是，也要注意释放的力度。进入4月后，上海、深圳、北京的高频调查数据显示，降温程度非常快。证明这样一个小阳春的释放只是定时脉冲的释放。什么是真正与中国相关的'；美国的经济周期是一级市场，因为只有普通人可以购买土地和开发商可以启动中国'；美国的经济加杠杆模式从土地中创造信贷和财政收入。。但是，一级市场目前还远没有达到正常经济的状态。整个经济周期重启需要时间，居民投入资金也需要时间。洪灏：是的，我也看到二手房确实恢复得更快。一手房的供应量也是有限的，像上海，需要地段。同时，由于一手住房的价格限制，一手住房和二手房之间也存在价格差异。我很同意你的观点，一手房源是最重要的。只有一手房才能涉及到土地购买、房地产投资、政府收入和中国经济信用的扩张。。但是我们看到3月份的经济数据也很有意思，应该是有史以来最好的数据。同时可以看到，从2022年下半年开始，居民中长期贷款呈现下降趋势，而存款呈现快速上升趋势，大家都不借钱了。。但现在似乎有所好转。当然，一个月'；数据可以'；不代表一种趋势，这可能是我们争论的原因之一。一方面，我们可以拿一些好的数据来证明我们的观点。另一方面，一些数据仍然疲软。。因此，经济可能已经进入结构性变化。中国'；美国的通胀周期大约比美国长两个季度，甚至更长，但我们的上游价格PPI实际上已经紧缩了近两年。刘煜辉：30多个月来，3月份的最新PPI数据同比下降2.5%。。洪灏：由于上游已经通缩很长时间，下游消费者和居民可能仍处于弱通胀格局。我们应该更担心上游通胀吗？毕竟上游通胀更多的是我们供给海外需求的产能，如果没有海外需求的话。我们的进出口也可能面临压力。进出口的压力会拖累整个GDP的增长。刘煜辉：我们都很关心两把剪刀的区别。首先是CPI和PPI的区别。从目前的情况来看，显然对厂商的利润非常不利。CPI和PPI的剪刀差越来越大。另一个是M2和M1之间的剪刀差。3月份的金融数据很亮眼，但M2和M1之间的剪刀差并未收敛。你刚才提到投入大量信贷后，信贷没有到达实体，又回到了银行。没有参与整个GDP中商业资本的形成，而是形成了大量的定期存款，回流到银行。"重启"经济周期的重点仍然是居民，也就是消费。一些消费者并不'；不买房不买车，上游原材料去库存的压力导致最近价格下跌很多。包括新能源周期，今年下行压力很大。根本原因是终端汽车销量增速大幅降低。我一直说，中国现有住宅部门的负债率应该已经到了临界点。2015年房地产去库存的时候，我们呼吁六个钱包出来。房地产的上一个周期开始了。当时，居民负债规模约占居民的70%~80%'；可支配收入，但现在已经达到了137.9%，而同期美国的住宅领域为90%。洪灏：你刚刚提到了两个"剪刀差"。一个是CPI和PPI的区别，我简单的理解为内需和外需的区别，就是CPI弱的话，内需在价格表现上应该是弱的，PPI可能因为进入通缩区域一年多了，所以不如预期。。因此，展望未来，它可能不会对我们今年的经济增长有太大帮助。另一个是M1和M2的区别，也就是狭义货币和广义货币的区别。目前，M2的增长率接近13%，这已经持续了几个月，剪刀差并没有缩小。。从历史上看，这是非常强烈的，然后就会转化为对信贷的需求。但这次似乎有所不同。很多人觉得可以'；不要变成实体部门的需求。刘煜辉：我认为货币投放需要时间，会有滞后效应。当然，还需要时间来验证。。为什么我们看到货币信贷的高强度持续了这么久？这可能是交货中的问题，因为如果制造商'；的产品可以'；t在交付期间被出售，会裁员，裁员会直接影响就业，从而影响国民收入。而国民经济的循环是一种乘数效应。整个乘数会越来越弱。洪灏：这'；这是真的。收入增加导致消费增加，但居民消费不足会形成负循环。在你最近的报告中，你提出了一些政策建议，比如在金融方面更加大胆。我明白也就是像美联储那样的金融货币化，对吗？刘煜辉：我认为财政和货币的结合或者财政政策和货币政策的配合确实是一个可行的手段。因为今天'；s中国进入了这样一个点，相当于15年前的美国，30年前的日本。，正在遭遇经济通缩的困境。这需要用特殊的方式来拯救，常规的框架不一定能解决这个问题，而2008年美国次贷危机中使用的政策有着丰富的理论基础。。3金融和货币结合为经济复苏创造时间AI可能是突破口。洪灏：实际上，从事宏观研究的人普遍认为日本经济不好。虽然在过去的30年里，日本一直在努力降低杠杆，但与此同时，央行仍在公开市场上购买债券。。但是日本'；美国的经济越来越糟糕。宏观经济就是在有限的条件下充分利用有限的资源，形成最佳的回报。我们的国家'；现在的杠杆率很高，而且在这个高水平上增长更快。如果我们将金融货币化，实际上条件没有变化，意味着杠杆率可能增长更快。同时，如果杠杆率过高，即使利率相对较低，还款压力也会上升。例如，目前正在管理收益率曲线的日本曾表示所有日本债券的长期收益率应该低于50bp。但事实上，去年四季度超过一半的日债收益率超过50bp。我们可以看到日本'；美国目前的通胀率接近4%，这应该是过去30年来的最高水平。日本上一次房地产出事是通胀水平达到4%。此外，还有人口问题。日本'；美国人口已经出现负增长，我国也出现了这样的迹象。当然，这可能是因为疫情的突发性因素。因此我认为我们的国家'；美国的金融货币化有其理论基础，也可能是当前调整的最优方案。如何看待金融货币化？以及应该如何看待政策对整个经济的长期影响？刘煜辉：日本应该是一个不太成功的例子。。财政和货币的结合是一种反危机手段，即避免经济陷入长期萧条和长期通货紧缩的泥潭。可以简单理解为在建筑物即将倒塌时，稳定坍塌的天花板。背后的意义在于为经济创造了一个宽松的空间和时间。。关键是我们应该如何利用这个空间和时间，通过完成其内部机制的改革来振兴经济。日本在这方面做得并不好，在潜在经济增长没有得到有效修复的状态下，遇到了美元周期的变化。因此相对而言，我认为美国是一个比较成功的例子，即通过资产负债表的财政货币合流等一系列手段，有效地恢复了潜在的经济增长。洪灏：是的。同时我觉得AI可能是一个突破口。毕竟，人口趋势可能很难逆转。。我记得在2010年，我们都在争论"刘易斯转折点"(世界范围内，劳动力供给已经达到顶峰)，现在我们可能已经提前跨过了这个转折点。刘煜辉：当然，通过金融和货币的结合。我们的经济确实有陷入通货紧缩漩涡的危险。所以目前需要通过技术手段创新，推动宏观时钟尽快离开衰退象限，进入复苏象限。这就需要更有针对性的修复。在我看来，资产负债表是最需要修复的。尤其要关注房地产和年轻人。因为现在年轻人的态度比较消极，欲望低。比如鼓励孩子，就是从根本上改善资产负债表，因为生孩子的成本就相当于负债。有了孩子，相当于在资产负债表上增加了一些资产。430万亿元的活水还是"休眠"。还预计a股上涨40%。洪灏：那么，如果我们将财务货币化，会对股票市场产生什么影响？？刘煜辉：这有助于建立经济复苏的强大基础逻辑。我们看到一季度，尤其是春节后的a股市场，其实就是一个股市，并没有大量的新增资金。在这种情况下，一旦市场出现强烈的主题效应或主题方向。那么对于那些没有被选择的资产，下一步就是"抽血"不断地。我们看到，在最近的市场中，所谓与经济复苏相关的板块，即新能源和大消费相关的资产，都在扮演"提款机"，显示出风险关闭状态。另一方面，对于TMT和技术相关的部门，投资者已经开始对明显的风险，并在某种程度上，他们倾向于泡沫。洪灏：是的，尤其是现在科技行业的市盈率非常高。但还是受到各方关注。是不是可以简单理解为(市场参与者)不仅对科技有强烈的预期，而且对接下来的政策协同持乐观态度，因为我们没有经历过通胀，所以当资产负债表需要修复，预期升级的时候，我们仍然需要新的刺激政策，因此科技行业的崛起是可以理解的。就连房地产板块最近也有相对不错的表现。这符合你的预期吗？刘煜辉：让'；s抛开科技创新背后的宏观叙事背景，仅从投资时钟的角度。这一切(科技投资热)的发生，都是因为投资时钟。举个例子，其实ChatGPT的发明在美股市场上有点波澜不惊，但在国内却引起了极大的热潮。从这里我们可以看到，两个市场的投资时钟的象限是不同的。美股处于高利率周期，而a股处于低利率收缩期，这就造成了两种不同的情绪。至于房地产板块，我们注意到最近市场出现了一些高开低走的信号，可能会有一部分资金从高科技板块流出。流向房地产、消费等低层次领域。大概率是经济复苏信号推动预期重建。现在时间已经到了二季度，尤其是明天一季度的宏观经济数据就要公布了。按照惯例，中共中央政治局会议将于本周末召开，以判断经济运行状况。然后在第二季度决定政策调整。现在已经到了一个关键的时间点。第一季度增加的16万亿M2并没有产生预期的理想效果，所以我们非常期待在第二季度看到进一步的政策调整。它可以将这些资金转化为更高的GDP增量，从而推动资本市场从存量状态向增量状态转变。我们还是有预期，今年会出现快牛大牛的局面。洪灏：你认为这得了多少分"大牛"对应上证指数？？刘煜辉：在过去的15个月里，M2增加了44万亿元，但在资本市场上仅转换为9万亿元。还有30多万亿元"休眠"在我们经济的每一个角落。关键要看具体哪个板块会有增量赚钱效应，吸引这些资金。。洪灏：照此计算，目前a股总市值约为80万亿元。如果有30万亿的增长，大概会增长40%左右吧？刘煜辉：这'；这不是不可能的(笑)。5美国是否陷入衰退取决于其政治选择。中国'；美国经济将面临上升周期的起点。洪灏：最后，，然后问你对外部风险的看法。美国经济数据表现不容乐观，美联储也表示预计今年下半年将出现温和衰退。这种温和的衰退可能已经反映在科技公司的大规模裁员中。你认为如果外部风险爆发？例如，美国经济衰退、美国股市崩盘以及美元体系的变化都会影响中国市场价格的走势。刘煜辉：目前，我同意你年初的判断，也就是说，美元周期的拐点已经开始出现。我们注意到在摩根大通和其他银行最近的风险事件后，美联储'；美国货币政策明显转向，加息过程可能结束，将由收缩转为再次扩张。比特币最近翻倍反映了这种预期。但是会出现衰退危机吗？某种程度上，还是取决于其政治选择。我认为美国的这一轮通胀与历史上其他通胀周期不同，主要是因为背后的政治意愿。中美贸易摩擦摧毁了"婚姻"廉价商品供应的减少，俄罗斯和乌克兰之间的冲突也摧毁了"婚姻"低成本能源供应。加上过去三年5万亿美元的释放，造就了现在的局面。那么，理清这个逻辑之后，我们就可以看到，或许对于美国来说，当缩表加息已经无法进行的时候，缓解贸易摩擦，退出地缘政治冲突，或许会成为一个合理的选择。。事实上，从某种程度上来说，这对中国来说并不坏。至少最近，主动权似乎开始掌握在我们手里了。洪灏：是的，尤其是像石油输出国组织'；美国最近宣布减产，中国'；美国与巴西和中东签署人民币贸易协定都是微妙的变化。。所以我认为，尽管外部风险很高，正如刘波所说，中国'；美国经济已提前进入周期底部，并可能迎来下一个上行周期的起点。一季度GDP、固定资产投资、房地产投资、零售数据等宏观数据将于明日公布。，将告诉我们第一季度实体经济的表现，并回答中国是否'；在政策的帮助下，美国经济已经逐渐走出了周期的底部。那就让'；让我们拭目以待。我们将致力于为您提供最新的金融信息和股票基金新闻。更多财经新闻，敬请关注。。风险提示：本文涉及的观点和判断仅代表我们对当前时间的看法。基于市场环境的不确定性和多变性，所涉及的观点和判断可能会在未来进行调整或改变。本文仅用于交流目的，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。