2022-03-25中航证券刘琛,张超,宋子豪对火炬电子进行研究并发布了研究报告《2021年年报点评：扩产增效叠加结构优化促进毛利率上升，新材料业务快速增长》，本报告对火炬电子给出买入评级，认为其目标价位为81.15元，当前股价为50.83元，预期上涨幅度为59.65%。
火炬电子(603678)
事件：公司发布2021年年报，2021年公司实现营业收入（47.34亿元，+29.48%），归母净利润（9.56亿元，+56.83%），扣非后归母净利润（9.49亿元，+61.88%），毛利率（35.52%，+3.67pcts）。
投资要点：
扩产增效叠加结构优化促进毛利率上升
2021年公司实现营业收入（47.34亿元，+29.48%），归母净利润（9.56亿元，+56.83%），扣非后归母净利润（9.49亿元，+61.88%），毛利率（35.52%，+3.67pcts）。2021年四季度单季业绩有所下滑，实现营业收入（11.37亿元，-3.76%），归母净利润（1.74亿元，-5.45%）。受益于军用电子、5G通讯、新能源及新兴产业等下游市场需求的快速增长，叠加国产替代的不断推动，公司全年营收持续增长。与此同时，公司扩产增效、优化产品结构，高附加值产品出货量明显增长，实现毛利率的提升。公司立足元器件行业，自产产品呈现多元化发展，并获得2021年中国电子元件企业经济指标综合排序百强榜单的第32名。目前公司布局“元器件、国际贸易、新材料”三大战略板块，构建泉州和广州两大生产制造基地，上海、北京、深圳三大运营中心。
①元器件板块实现营收（15.23亿元，+43.01%），毛利率（78.02%，+7.49pcts）。火炬电子深耕陶瓷电容器多年，具备成熟的生产技术，同时还拥有钽电容器、超级电容器等多系列产品，广泛应用于航空、航天、船舶及通讯、电力、轨道交通、新能源等高端领域。报告期内，公司调整部分产能集中于高规格、高附加值产品，毛利率实现提升。我们认为在我国军工信息化不断发展的战略下，信息化装备的数量和单位装备价值量有望进一步提升，电容器作为信息化装备的基础元件，需求量将维持较高水平，推动公司业绩增厚。
②贸易板块实现营收（30.62亿元，+23.86%）持续增长，毛利率（12.92%，-1.02pcts），小幅下降。公司近年来新增与国际知名品牌的合作，积极开拓新产品线与新兴市场，同时利用电商平台推广品牌，抓住物联网、5G、新能源汽车等新兴市场发展机遇，快速渗透细分市场。根据工信部数据，我国5G基站数量在2022年底力争从目前的约142.5万个增长至200万个以上，增幅达到40.25%；2021年我国新能源汽车销售完成352.1万辆，同比增长1.6倍，连续7年位居全球第一。公司代销产品是电路中不可或缺的基础元件，我们认为下游高景气将持续带动上游需求的增长。
③新材料板块主要由立亚系公司承担。立亚新材实现营业收入（1.22亿元，+15.12%），净利润（4104.80万元，+26.54%）。立亚化学实现营业收入（5107.04万元，+136.44%），净利润（470.14万元，扭亏为盈）。立亚特陶净利润为-2152.78万元。公司新材料板块营收占比虽然较小，但营收规模逐年呈上升趋势。公司通过技术独占许可方式掌握了CASAS300特种陶瓷材料产业化的一系列专有技术，属国内首创，技术水平领先，且产能已具备稳定供货能力。2022年，立亚新材将着重推进科研项目的验收和客户应用的拓展，立亚化学将在丰富产品类别的同时致力于增强盈利能力。
我们认为，公司陶瓷材料具备技术稀缺性，在市场应用逐步拓宽后将进入放量阶段，收入规模有望不断扩大。
公司销售费用率（3.14%，-0.17pcts），管理费用率（6.25%，+0.37pcts），财务费用率（0.57%，-0.26pcts）小幅变化，主要由于公司人员的增加及薪酬水平的提高导致。公司研发费用率（2.27%，+0.41pcts），研发费用（1.08亿元，+58.12%）的增长系源于公司的研发创新布局。公司将继续围绕电子元件产业链着重布局，纵向深入关键原材料，横向拓展产品品类，增强公司的可持续竞争力。截至报告期末，公司拥有264项专利，其中发明专利53项、实用新型专利200项、外观设计专利11项，正在申报的专利142项，其中发明112项。
公司存货（11.29亿元，+18.56%），其中原材料（2.36亿元，相比期初+24.25%）和在产品（1.13亿元，相比期初+43.75%）保持较高增速水平，公司积极为自产元器件及新材料业务备货。报告期经营活动产生的现金流量净额（5.94亿元，+2237.02%）大幅向好，回款显著增加。
公司拟分拆控股子公司广州天极在科创板独立上市，增强子公司综合竞争力
火炬电子目前持有广州天极51.58%的股权。广州天极拥有自主可控的陶瓷介质材料制备技术和半导体薄膜工艺，是国内少数实现从陶瓷、薄膜等介质材料制备到微波无源元器件生产全过程的企业之一。其核心产品之一微波芯片电容及介质制备技术“晶界层介质基片”达到国内领先水平，部分成果达到国际先进水平。广州天极产品广泛应用于军用雷达、电子对抗、制导、卫星通信等国防军工（含航空航天）领域以及5G通信、光通信等民用领域。2021年，其市场份额及盈利能力进一步提升，持续巩固行业地位，实现营业收入（1.74亿元，+37.48%），净利润（5818.98万元，+44.97%）。我们认为本次分拆上市有助于广州天极依托科创板平台进行独立融资，促进微波无源元器件的发展，进一步增强盈利能力和综合竞争力。
股权激励激发企业内在活力，彰显信心
公司连续三年以自有资金通过集中竞价交易方式回购公司部分股份，用于实施员工持股计划或股权激励。报告期内，公司使用2999.45万元回购股份56.06万股，回购完成后回购专用证券账户合计持有195.33万股。同期，公司实施2021年限制性股票激励，向公司（含控股子公司）任职的董事、高管、核心骨干及20年以上工龄资深员工合计147人，授予股票82.68万股，占总股本的0.18%，授予价格为30.00元/股。公司层面考核目标：第一个解除限售期以2020年营业收入为基数，2021年营业收入增长率不低于30%或以2020年净利润为基数，2021年净利润增长率不低于30%；第二个解除限售期以2020年营业收入为基数，2022年营业收入增长率不低于69%或以2020年净利润为基数，2022年净利润增长率不低于69%。我们认为股权激励将充分激发企业内在活力，稳固优秀人才。
投资建议：
军用电子元器件对产品的性能、可靠性以及供货有着更高或更特殊的要求，技术含量高，行业集中度较高，竞争格局较为稳定。公司作为国内高可靠MLCC主要的生产厂家之一，且为首批通过宇航级产品认证的企业，承担过多项国家军工科研任务，已与多数军工企事业单位等建立了良好的合作关系。我们认为“十四五”期间军工行业下游需求上升明确，在我国军工信息化不断发展的战略下，信息化装备数量和单位装备价值量有望进一步提升，电容器作为信息化装备的基础元件，行业增长确定性较强。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为12.23亿元、14.42亿元和16.45亿元，EPS分别为2.66元、3.14元和3.58元，对应PE分别为20.0、17.0、14.9倍。基于公司所处行业地位以及产品未来发展前景，我们维持“买入”评级，目标价81.15元/股，分别对应2022-2024年PE30.5、25.9、22.7倍。
风险提示：MLCC价格下降，下游民品市场需求变动风险，陶瓷材料应用推广不足预期的风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券李鲁靖研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达89.71%，其预测2021年度归属净利润为盈利10.46亿，根据现价换算的预测PE为22.29。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级7家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为76.48。证券之星估值分析工具显示，火炬电子（603678）好公司评级为4星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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