华西证券股份有限公司刘志平,李晴阳近期对建设银行进行研究并发布了研究报告《对公贷款高景气，营收承压但不良整体平稳》，本报告对建设银行给出买入评级，当前股价为5.98元。
建设银行(601939)
事件概述
建设银行发布2022年报：实现营业收入8224.73亿元(-0.22%，YoY)，营业利润3819.43亿元(+0.84%，YoY)，归母净利润3238.61亿元(+7.06%，YoY)。年末总资产346019.17亿元(+14.37%，YoY；+0.88%，QoQ)，存款250208.07亿元(+11.81%，YoY；+2.48%，QoQ)，贷款211501.67亿元(+12.72%，YoY；+1.37%，QoQ)。2022年净息差2.02%(-11bp，YoY)；不良贷款率1.38%(-2bp，QoQ)，拨备覆盖率241.53%(-2.42pct，QoQ)，拨贷比3.34%(-0.08pct，QoQ)；资本充足率18.42%(-0.25pct，QoQ)；ROE12.27%(-0.28pct，YoY)。拟派现0.389元/股，披露分红率30%。
分析判断:
息差拖累、非息收入疲软，拨备少提反哺利润释放稳健
2022年全年实现营收同比-0.2%，较前三季度降1.2pct，其中利息净收入、手续费净收入、其他非息收入分别同比+6.2%/-4.5%/-34.9%，较前三季度增速均小幅下行。除了债市波动影响公允价值变动是行业共性趋势外，一方面，受监管引导让利实体影响，建行2022年净息差2.02%较上年下滑11BP，环比Q1-3降3BP，拖累收息业务。另一方面，非息表现疲软，手续费收入同比-5.6%，包括借记卡和信用卡消费额同比缩水下，银行卡手续费同比-19%降幅明显；而受市场波动和理财赎回影响，建行理财余额较上年降低15%，相应的财富管理类中收同比-12.75%。但得益于资产质量稳健优异，Q4减值准备同比少提47.2%，全年同比少提8.1%，反哺归母净利润同比+7.1%，较前三季度小幅提升0.5pct。
资产收益率下行息差有压力，信贷投放大力支持实体
息差收窄主因资产端定价下行以及负债端存款成本刚性。2022年贷款收益率4.17%，同比降8BP，较上半年披露值再降6BP，一方面一般对公贷款收益率同环比下行至3.91%，票据利率全年降幅明显，个贷收益率4.86%，虽同比提升5BP但较上半年降3BP。除了定价因素外，也有投放结构的影响，2022年建行总资产和贷款分别同比+14.4%/+12.7%，季度环比增幅均在1%左右较为稳健，Q4单季贷款增量2812亿元，同比略少增633亿元。结构上，境内贷款投向来看：1）对公领域投放强劲，年增幅14.9%，其中占比较高的制造业、批零和商务租赁领域保持15%以上增幅，制造业中长期、战略性新兴产业、普惠贷款分别实现同比+48.4%/+59.8%/+25.5%的较高增速，反映大力支持实体、积极服务基建领域，住房租赁贷款年增幅也超80%。2）受需求影响零售贷款偏弱，全年增速降至4.4%，下半年新增1496亿元，同比少增2133亿元，增量占下半年境内贷款增量的16.7%，虽然较上半年小幅回升4pct，但低于上年同期44%的比例。下半年零售贷款增量的72%投向个人经营贷，按揭规模基本持平中期，信用卡发卡量缩减的情况下，信用卡和按揭增量分别同比减少2809和418亿元，居民端有效融资需求尚待修复。
负债端，2022年负债和存款成本率分别为1.85%/1.73%，较上半年分别走高3BP/1BP，主要是对公存款成本率提升8BP，且下半年存款增量以定期存款为主，境内存款定期化率较中期升1.3pct至50.2%。全年存款同比增长11.8%，占总负债的比例较Q3提升0.2pct至78.9%，低于上年同期。并且，个人存款全年实现近16%的高增速，个人客户数达7.39亿人（年增1.8%），零售AUM近17万亿元（2021年为超15万亿元），其中私行客户数和AUM分别增长9.3%和11.3%，为财富业务奠定扎实基础。
息差后续来看，虽然2023年有重定价的一次性影响，但考虑到经济修复货币政策趋稳，后续资产端收益率进一步下行的空间不大，关注存款成本的变动和对息差的支撑。
资产质量稳健向好，关注类贷款较年中双降
2022年末公司不良率1.38%，环比Q3降2BP，其中对公和零售贷款不良率分别较中期-7BP/+11BP，一方面对公房地产不良率4.36%上升明显，较年中和上年末分别上升1.38pct/2.51pct，但占比下行；另一方面按揭不良率环比中期升高12BP至0.37%，信用卡消费贷等不良率小幅上行。前瞻指标来看，关注类贷款较中期双降，占比降11BP至2.52%；逾期率小幅上行，但逾期90+/不良较中期再降0.2pct至44.7%，认定极度审慎。下半年不良生成略有提升的同时，建行加大核销力度，年末拨备覆盖率241.53%，环比微降，但同比提升1.57pct。
投资建议
建行2022年实现规模、业绩稳健增长，大力支持实体下对公贷款投放高景气，且质量平稳向好；同时也要关注后续息差走势，有望伴随资产端定价的企稳压力有所缓释，以及消费修复有助于零售信贷投放和中收的改善。建行纵深推进住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，分红平稳、股息率超6%，估值有修复空间。结合公司2022年年报表现，我们调整公司23-25年营收9538/10447/-亿元的预测至8575/9296/10141亿元，23-25年归母净利润3510/3863/-亿元的预测至3378/3643/4017亿元，对应增速为4.3%/7.8%/10.3%；23-25年EPS1.39/1.53/-元的预测至1.33/1.44/1.59元，对应2023年3月30日5.96元/股收盘价，PB分别为0.50/0.46/0.43倍，维持公司“买入”评级。
风险提示
1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险；
2、公司的重大经营风险等。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安刘源研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达97.81%，其预测2023年度归属净利润为盈利3201.06亿，根据现价换算的预测PE为4.66。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有6家机构给出评级，买入评级5家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为7.34。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，建设银行（601939）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性一般。该股好公司指标4星，好价格指标4星，综合指标4星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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